度量金融市场中的风险

风险是金融市场中最基本以及最核心属性，随着全球范围经济一体化、金融自由化、交易快捷化的不断推进，金融市场风险的发生越来越频繁。此外，金融市场的风险已变得越来越复杂。如何有效管理金融风险是财务研究的重要课题。 

总体而言，科学、合理的金融市场风险管理过程包括多个阶段，其中的风险度量是最重要、最核心部分，其定义为对因各种因素造成金融市场参与者描失的可能性和损失的范围或程度的估计。有多种方法可以度量金融市场中的风险。

本节总结了一些目前业界和科研界中比较常见的风险度量方法，这些方法的潜在的好处和缺陷具体如下：

标准差。标准差这一概念通常指的是每个金融资产每期数据点偏离总体平均值的均值。这是最常用的风险度量方法，更大的标准差意味着分布尾巴的长度越长，因从而风险也更高。

这种方法的缺点是，常用的的风险被定义为金融市场的损失或下行风险，但是在标准差的计算中包含了向上和向下的变化，不能单独对向下的变化进行度量。 

下行标准偏差。下行标准差只度量下行风险的标准差，忽略上行波动。对下行标准偏差的修改包括只计算低于平均值或低于阚值的值(例如，负利润或负现金流)。这提供了一个更好的下行风险度量，但更难估计。

波动率。波动率的概念广泛应用于金融市场，可以简单地定义为不确定性和风险的度量。可以使用多种方法估计波动率，包括模拟影响特定项目的不确定变量，以及估计结果资产随时间的对数回报的标准差。

这个概念更难定义和估计，但比大多数其他风险度量更强大，因为这个单一的值包含了所有不确定性的来源，并将其整合到一个值中。 

α值。此方法通过度量相对于基准资产组合的收益偏差来衡量风险。例如，可以把沪深300指数被视为基准资产组合，而标的资产组合风险通过衡量标的资产组合与基准资产组合的收益来确定。

如果标的资产组合的表现优于基准，则它的α值为正，风险较小，收益较高。如果基金表现低于基准，则认为其α值为负，即风险较大，收益较低。

β值。β值是投资金融领域另一种常用的风险衡量方法。β值可以简单地定义为一种金融资产的不可分散的系统性风险程度。这个概念通过资本资产定价模型而出名，更高的β值意味着更高的风险，这反过来要求更高的资产预期回报。

在险价值(VaR)。VaR在20世纪90年代中期因摩根大通引入RiskMetrics方法而闻名于世，目前已得到世界各地几家银行管理机构的认可。简而言之，它衡量的是给定特定持有期限，特定损失概率下风险资本储备的总量。 

这种度量方法可以修改为风险应用程序，例如，在项目的经济生命周期中，某个百分比时间内的潜在损失数额--很明显，项目的VaR越小越好。

一个国家的宏观经济基本面会影响金融风险的蔓延和传染

大量的理论和实证研究调查了金融风险传染的机制和决定因素，而这些机制和决定因素又可以分为金融风险传染的四个渠道：宏观经济、政治、贸易和金融本身。

宏观经济渠道。一个国家的宏观经济基本面会影响金融风险的蔓延和传染，因为投资者可能会平等对待具有相似宏观经济基本面的国家。

例如，如果一个国家正在经历金融危机，投资者可能会在其他宏观经济状况相似的国家采取类似的行动。 

Eichengreenetal.开发了一个理论模型来解释金融危机如何传播到具有相似宏观经济基本面的国家。

Berkmenetal.发现经济体系中的债务杠杆、信贷增长、短期债务和汇率都会影响金融危机对其他国家的传染。

Luchtenberg&Vu发现贸易结构、利率和工业生产等宏观经济基本面有助于国际金融风险的传染。

Yarovayaetal.认为国际经济联系是金融市场风险传染强度的决定因素，但这些基本面的变化应与其他传染渠道一起分析。 

一些研究还对金融风险传染的宏观经济渠道进行了实证研究，DeGregorio&Valdés研究了一九八二年债务危机、一九九四年墨西哥危机和一九九七年亚洲危机所导致的金融风险传染，实证结果表明宏观经济相似性和贸易联系与金融风险的传染是相关的。

Dasguptaetal.表明，金融市场风险在具有相似宏观经济因素的国家之间迅速蔓延。Davidson表明，除了金融渠道外，宏观经济渠道在危机传播中也发挥了作用。

其实证结果表明，当一个国家受到外部冲击(例如，源自欧洲债务危机的冲击)时，其宏观经济基本面会影响其他地方的金融市场，尤其是在宏观经济高度相互关联的环境中。

政治渠道。如果一个具有特定发展战略、体制结构或宏观经济情况的国家经济崩溃、货币贬值或者金融市场剧烈波动，可能被视为揭示了相似“类型”国家的脆弱性，从而导致金融风险的传染和蔓延。 

一个很好的例子是一九九七年的亚洲金融危机。危机发生前几个月，东南亚国家的“专注的资本主义”和“亚洲价值观”思想被称赞为成功的发展理念，但在危机发生后立即被谴责为“裙带资本主义”并被认为具有很强的经济脆弱性。

“腐败”、“监管质量”和“透明度”等问题突然成为投资者关注的焦点，并导致金融危机蔓延到发展理念、政治结构类似的其他亚洲国家。

一些学者对政治渠道也展开了研究，例如Rigobon认为危机可能在具有特定发展战略和制度设置的国家之间蔓延。

Drazen引入了两个可能影响金融传染的政治因素。Hernández&Valdés认为，如果一-个国家属于一个具有汇率标准安排的集团，其货币在面对外部危机时贬值的政治成本远低于一个没有任何组织附属关系的国家。 

这种从属关系导致了危机的聚集此外，Hausken&Plümper表明一旦发生金融风暴，遏制金融危机的政治努力是合理的，符合所有经济开放国家的利益。

Kaufmannctal认为腐败、监管质量和法律是影响金融风险传染和金融危机墓延的三个重要政治变量。一些研究对政治渠道进行了实证检验。

例如，Novo通过贸易渠道、宏观经济渠道和政治渠道共同研究了传染，并为政治渠道提供了金融风险传染的附带证据。Dasguptaetal.为政治相似性导致货币危机蔓延的观点提供了额外的支持。

国际贸易渠道。主际贸易渠道可以通过竞争和收入的影响来解释金融风险和危机的传染。一个国家在经历货币危机时通常会遭受其货币贬值，由此导致的需求下降和国际贸易市场竞争地位的丧失将对其主要贸易伙伴产生负面影响。 

例如，汇率暴跌伴随着危机国经济活动的低迷和进口的压缩，相关的收入效应将进一步抑制贸易伙伴的出口。

价格和收入效应不仅通过直接的双边贸易联系发挥作用，而且还通过第三市场的价格竞争和收入影响发挥作用。

鉴于预期在金融市场中发挥的关键作用，在关注国际贸易渠道时，不仅要考虑已经经历过汇率暴跌的国家的贸易溢出效应，也要考虑那些可能受到传染效应影响的国家的贸易溢出效应。

许多论文为贸易渠道提供了理论支持。例如，Gerlach&Smcts引入了一个理论模型来检验金融风险通过国际贸易联系传染，并得出结论认为贸易渠道是金融危机蔓证的主要原因。 

Dungey&Tambakis介绍了测试国际金融危机传染性的理论和实证研究的综合，指出这些可能通过国家或市场之间的超额收益联动传播。Haidar创建了一个动态一般均衡模型来分析国际贸易如何产生溢出效应，从而导致国家之间的金融危机蔓延。

Smeets分析了金融危机传播渠道，并认为它们基本的相互依存性意味着贸易联系可能是其中最重要的，尤其是在金融危机的情况下。

此外，在贸易渠道的实证研究方面，Glick&Rose考察了一九九二、一九九四和一九九七年的金融危机，同样，VanRijckeghem&Weder考察了一九九八年的危机。

作者发现金融危机席卷了危机发生地以外的国家，这些国家与处于危机中的国家有贸易联系。那些与处于危机中的国家有密切贸易联系的国家受到的影响最大。 

金融组道。由干流动性问题和投资者激励，货币危机通过金融复道具有传动性。一个或多个国家的危机可能会促使投资者出于风险管理、流动性或其他原因重新平衡其投资组合。

例如，当一个国家爆发危机时，在该国持有头寸的投资者通常会希望减少他们现在增加的风险敞口，并会出售回报高度可变且与危机中资产的回报呈正相关的资产国家。

投资者也可能出于其他原因出售流动资产或在其投资组合中占比高的资产，例如当危机国家的资产价值下降导致迫切需要筹集现金以满足追加保证金通知时。因此，与危机国家的主要贷方建立强有力的金融联系将增加该国的金融市场脆弱性。 

各种研究为基于金融联系、对美国抵押贷款支持证券的投资、投资者的信念和流动性问题的传染效应提供了理论模型。

此外，Jingetal.建立以国际贸易和金融传导渠道为特色的开放经济模型，以表明金融信用中断是金融市场风险传染的主要驱动力。

Park&Shin调查银行信贷和国际贸易的跨境流动在二〇〇八年美国金融危机向全球股票市场传导中的作用。结果表明，危机主要是通过银行信贷而不是投资组合流动和国际贸易传播的。